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市值从110亿跌到40亿,金牌厨柜到底值多少钱?
发表于 2018-10-09 12:17:16 来源:大材研究   
 

 作者:大材研究,主笔:邓超明

 
一家公司,营收与净利润都正常增长,只不过增速有点下滑,它的业务扩张小步前行,没有展开大手笔收购,也没有大鳄战略投资入股。
 
就在上述情况下,它的股价却经历了翻天覆地之变化。
 
这事儿,就发生在今年的家居行业,主角就是金牌厨柜。
 
其过程,让股民惊心动魄,并引得一时间舆论哗然,估计企业管理层的日子也不是很好过。
 
01 | 股价惊魂
 
大材研究发现,金牌厨柜的市值变化在一年多时间里,其经历堪称大喜与大悲,变化如同过山车。
 
可能在互联网、人工智能、电子商务等行业常见,但在家居建材与装修行业里,其涨跌幅度,还是不多见的。
 
2017年5月12日,金牌厨柜在上交所挂牌上市,发行价27.85元,开盘首日暴涨了44%,当天的市值据说超过26亿元,还算平平稳稳,波澜不惊。
 
对比其营收情况看,2014-2016年营收分别为6.86亿元、7.84亿元、10.99亿元,复合增长率为26.55%。
 
作为一家营收10来亿的家居公司,这个市值还算是比较正常的。
 
比如志邦橱柜,上市发行价23.47元,开盘价33.8元,但公司在2014—2016年的营收分别是10.2亿元、11.4亿元、15.1亿元,最高比金牌多了4个亿,而市值也就在40亿—70亿之间波动,曾经比金牌还要少。
 
思维收回来,还是来讲金牌厨柜的经历,基于东方财富网、同花顺、新浪财经,开盘上涨44%之后,后来连续往上窜,途中小有波动,但整体都是上扬,大材研究选择了几个股价节点:
 
 
2017年10月9号,涨到84.96元;2017年12月26日,涨到140.95元。2018年2月22日,涨到160.93元。2018年3月19日,涨到177.4元。之后,开始一路回落,158.36元,140.12元,117.31元,91.52元,59.50元.....
 
到大材研究推出这篇分析之时,股份还在60元以下徘徊。
 
伴随股价跌落,则是市值的缩水,从开盘后的26个亿,最高逼近120亿元左右,现在已回落到40亿元出头。
 
对比发行价、开盘当天的价格,金牌厨柜当前的股价还是涨了不少,比发行价多了30多元,比开盘价多了20多元,如果发行价的时候能够入手,还是赚了一倍多。
 
如果有人在100多元的高位入手,会亏得非常惨。
 
让人感觉奇怪的是,它从30多块一直冲到170多,又快速跌到50多,在短短一年多时间里完成,而且企业本身并没有特别大的动作,业务也没有遇到特别大的损伤,股价却有这样的反映,无疑是很不正常的,不符合目前家居建材与装修行业的逻辑。
 
如果你说互联网公司,几个月涨几倍,司空见惯了,毕竟很多互联网产品,几个月时间就能实现用户量的千万级爆增,增速几倍,然后带动市值很快飙上去。
 
而厨柜企业,或者整个家居建材装修行业,这个行业里所有的上市公司,都不可能实现这种火箭般的业绩飞升。
 
在家居行业,用户量即使比较大,但它是低频消费,你今年有100万客户,不代表明年还有100万。加之产品难度、服务难度都高,想制造点快速成长的想像力都不容易。
 
金牌厨柜刷出了一个新经济公司的市值表现,可惜后面的支撑题材不够,又回落了。
 
大起大落背后,是不是有可能存在一批炒家,无疑,如果真是这样,在这种炒法下,对公司、对投资者无疑都是不负责任的。 

值得注意的是,有公开信息提到,在金牌厨柜股价一个劲往上窜的时候,有很多大V在公开推荐。几家股吧上,也能看到不少股民显得非常狂热,认为橱柜市场增长空间大,毛利率高,金牌厨柜又在布局大家居,一些观点甚至认为金牌还没有封顶。
 
估值高企,业绩增速放缓,可创造高增长预期的题材没有出现,戴维斯双杀迟早到来。股民们曾经预期的长期投资可能带来的回报,显得遥遥无期。
 
有人算过,3月份178.8元股价时,金牌的动态市盈率大概是80倍,后来回落到67.65元时,动态市盈率为30倍。就行业情况看,30倍还算相对合理,但80倍是极少企业能够做到的。
 
遭此变故,有评价认为,眼见他起高楼,眼见他宴宾客,眼见他楼塌了。
 
其实不用如此悲观!
 
大材研究创始人邓超明认为,从市值管理看,金牌厨柜确实遭遇了麻烦,但从业务角度来看,这家公司有它的独到之处,在目前的定制家居中场赛中,有潜力再跑出一轮加速赛。
 
毕竟这不是个案,放到整个泛家居行业里看,大材研究观察到,大多数家居建材与装修行业的上市公司,在市值方面大多遇到了不顺心的事情,比如:
 
尚品宅配,这么剽悍的一家公司,股价也从今年5月份的227块多钱,跌到了9月份的80多块。
 
就算龙头企业欧派家居,也是跌了很长一段时间,今年5月份曾经到了150元,到9月份的时候,也摔到了100元以内。
 
志邦也是如此,从3月中旬将近70块,跌到了9月份的30元左右。索菲亚、顾家家居、曲美家居等,整个大势都是一路向下。只不过跌幅的多少不同而已。
 
02 | 到底值多少钱?
 
那么,问题来了,金牌厨柜现在到底值多少钱?
 
下面大材研究做一个解读,其中会与志邦等同行做一些比较。
 
前段时间,大材研究曾有一篇文章 《定制家居8强赛打响,都有哪些上市的狠角色?》,对定制家居上市8强做了分析,包括:
 
好莱客(上交所)、欧派(上交所)、金牌厨柜(上交所)、我乐家居(上交所)、志邦股份(上交所)、索菲亚(深交所中小板)、尚品宅配(深交所创业板)、皮阿诺(深交所中小板)。
 
金牌厨柜能够排在第6名,比我乐、皮阿诺的营收体量大一些。
 
单独看橱柜行业,金牌的座次还能往前排,毕竟好莱客、索菲亚目前的现金奶牛还是衣柜。
 
尚品宅配主打全屋定制,橱柜只占一席之地。在消费市场的认知调研中,大材研究发现,大多数顾客并没有将尚品宅配定格在橱柜这个品类里。
 
援引前瞻产业研究院数据,2017年我国定制橱柜零售市场规模达1108亿元,按照出厂到零售一倍加价率估算,2017年欧派家居、志邦股份、金牌橱柜在定制橱柜行业市占率分别为10%、3%、3%。
 
按照这个市占比例,橱柜业务上,金牌应该可以向志邦看齐。
 
事实并非如此,从近年的增速与营收规模看,金牌离志邦的差距没有缩小,有扩大的势头。
 
除了上面提及的2014—2016年营收情况,再看2017年的情况,志邦21.57亿元,现比增长37.38%。归母净利润2.34亿元,同比增31.74%。其中,整体厨柜业务营收18.76亿元。
 
再看金牌厨柜在2017年的表现,营收14.42亿元,同比增31.22%,营收增速继续弱于志邦,差距进一步拉大到7个亿。归母净利润接近1.67亿元,同比增长73.29%,这个要超过志邦。
 
两相比较,意味着橱柜营收方面,志邦至少要比金牌多出4亿元,从2014年开始,这个差距就再也没有缩小。志邦抢先布局衣柜、木门等业务,在整体营收上跑得更快了。
 
到2018年上半年,金牌厨柜的营收增速居然下滑了,去年还能保持30%多的增速,现在却降到了15.12%。归母净利润的增速也回落到32.53%。
 
按照这个情况,金牌的股价与市值居然一度反超志邦,基础在哪里?我觉得暂时是没有的。
 
再说大家居的布局,早在2015年时,金牌厨柜的高管还在强调对厨房的专注,不做大家居不跨界。
 
从后来的情形看,即使专注厨房生意,只做橱柜,金牌也无法在细分品类上反超欧派、志邦等同行。
 
事实上,管理层已经改变原有策略,涉足更多的家居业务,甚至推出了“全屋定制”战略,连公司的介绍都换成如下说法:
 
整体厨柜、衣柜和木门等全屋定制家具产品的研发、设计、生产、销售、安装,致力于为消费者提供高品质、个性化的定制家居综合服务。
 
至少在桔家衣柜的布局上,金牌明显加快了步伐。
 
去年底,桔家衣柜的专卖店超过120家,同比增长高达50%。今年上半年,桔家衣柜的门店已有230家,半年新增110家,招商布点的速度还是非常快的。
 
金牌的衣柜业务还爆了一个亮点:营收3523.58万元,同比增长450.78%,这个增速挺吓人,随着基数增大,后面会下降,但这将成为金牌的又一个利润点。
 
另一个动作是,专门组建了桔家木门事业部,要做木门业务,产品储备已完成,就等大面积招商。

同时成立大客户拓展部,发力工程大宗业务,据财报显示,已与25家地产百强企业签订协议,大宗业务营收超过7107万元,同比增长45.69%。
 
而且还力图联手家装龙头企业,布局整装;组建设计师俱乐部;到百安居、国美卖场里开门店。
 
这些事儿,其实是早就该组建专业团队去做,金牌算得上亡羊补牢。

从整体情况看,金牌厨柜无疑是一家非常努力的品牌,已经突破了之前的业务局限,力图构筑起更多的品类长城。目前的表现,能够维持在40亿以上,属于正常状态。
 
如果走得顺利,有潜力向20亿、30亿等规模看齐,如果做到这一步,市值向100亿靠拢,也是正常的。以十几亿的营收去撬动100亿的市值,在泛家居行业要想“木秀于林”,现有的手笔是不够的。
 
毕竟,2017年营收53个亿的尚品宅配,今年9月份的市值也才177亿。
 
顺便看看志邦的情况,橱柜起家,从2015年开始,志邦也做起了衣柜,2017年做到2.25亿元的营收,同比增长146.35%;旗下经销商314家,店面395家,卖了6.13万套衣柜,同比增长148.55%,
 
而且新投了10亿元建法兰菲180新厂,预计新增产能28万套/年。
 
同时,志邦还在推动木门 、IK整体定制两条线,专门组建了两个事业部去落地,这盘棋,下得比金牌要早一些,目前实现的成果也大了许多。
 
中泰证券给出的预计是,志邦2018-20年可能实现营业收入29.15、39.10、51.79亿元,增速会维持在30%以上,PE估值38倍,对应价格73.34元。
 
可惜的是,2018年的整个9月份,志邦的价格都在36元以下,最低已经失守30元,跌到了28.9元。从上市以来,志邦曾经突破69元,离中泰证券最高估值还差3块多钱。
 
所以看金牌厨柜的价值,不妨先看看志邦,如果志邦都还没有上去,金牌暂时没有足够的理由往上冲,除非金牌在橱柜、衣柜之外,找到了新的增长点。
 
或者是有大手笔施展,在橱柜或衣柜业务上,连续几年实现碾压式的增长。这种目标,橱柜目前难以看到实现的可能性,倒是新增的桔家衣柜业务,已经有所表现,就看后劲的力量够不够大。
 
03 | 金牌该怎么做? 
 
对于金牌来讲,未来的路充满坎坷。老本行橱柜,还有主攻的新战场衣柜、木门等,都是高手纵横,资本横流。
 
据大材研究观察,近两年里,橱柜与衣柜两大定制家居市场里,出现了几百家公司,传统的一些家具大牌也开始做起橱柜生意来。
 
即使是在四川,就崛起了一大拨定制家居公司,以衣柜、橱柜、全屋定制等作为切入点,之前大材研究有过一篇专门分析,可以看看《川派定制力量强势突围,5年猛增400多战将,全友明珠猛攻,看看都有谁在路上》。
 
众多猎食者入场,必然导致产能大幅扩张,金牌要想保持更具想象力的增速,存在很大的变数,维持住30%增速都不轻松。对于欧派、索菲亚的司米、志邦等知名品牌来讲,竞争形势同样如此。
 
再看木门板块,TATA、梦天、美心、3D、全友百年天天等品牌并没有衰落,反而都是加速扩张,索菲亚收购华鹤后,有可能扭转局面,杀入一线。金牌以桔家之名推木门,能不能像衣柜那样杀出一条路,几倍增长,这考验不是一般的残酷。
 
加之楼市给了一次神补刀,楼市成交下滑,装修总量可能要降低,对橱柜、衣柜等装修主材的需求会形成打压。
 
还有全装修成品住宅政策落地,开发商将成为主要的客户对象,必然削弱材料供应商的议价能力,在这样一种形势下,橱柜、衣柜等家居建材的毛利下跌,可能性非常大。
 
金牌其实能做的,主要还是在行业头部公司布点相对薄弱的城市,加快渗透步伐,同时找准、做强区别于欧派、志邦等品牌的优势。
 
在衣柜品类上,同样需要避开索菲亚、好莱客等老资格品牌的强势点,找准软肋与薄弱点下手。
 
在木门这块,同样的逻辑,跟TATA、梦天、美心们正面抢地盘,有可能杀敌三千,自损八百。
 
大材研究注意到,金牌2018 年半年度业绩快报透露了一个关键信息,就是闲置资金理财收益,比上年同期有所增长。
 
这就意味着,理财收益,成了金牌厨柜的一个收入来源。
 
该公司4月21日曾发布《使用部分闲置自有资金进行委托理财的进展公告》。8月10日进一步公告,增加委托理财额度。
 
我觉得金牌橱柜有些走偏了,目前主营业务竞争如此激烈,如果在主营业务上继续提升市场份额,或者用尽全力拿下新的优势品类战场,胜算更大一些。依靠委托理财,是不足以支撑起金牌橱柜的未来的。
 
或者将委托理财获得的收益,投入到核心业务的打造上,倒不失一种提振市场信心的做法。
 
 
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